Die Aktiengesellschaft ist nicht nur Sinnbild, sondern für Viele ein Herzstück des modernen Kapitalismus. Dabei ist sie aus ordoliberaler Sicht eine fragwürdige Institution – weil es an ausreichender Haftung fehlt. Aber wie könnte eine Reform aussehen?

Vielleicht ist die gegenwärtige Krise ein guter Zeitpunkt mal grundsätzlich über einige institutionelle Gegebenheiten unserer Volkswirtschaft nachzudenken. Dabei muss es nicht notwendigerweise darum gehen, bestehende Regelungen vollständig umzuwerfen. Aber wir sollten auch keine Angst vor notwendigen Veränderungen haben.

Daher sollten wir neben der Frage, wie wir in Zukunft die Währungsunion gestalten und die Finanzmärkte regulieren wollen, uns auch mit einem Eckstein des modernen Wirtschaftslebens befassen: der Aktiengesellschaft. Sie wird heute allgemein als normale und sinnvolle Gesellschaftsform für private Unternehmen akzeptiert. Murray Butler, Präsident der Columbus Universität, ging Anfang des 20. Jahrhunderts sogar soweit zu erklären, dass die Erfindung der Aktiengesellschaft, die ja eine beschränkte Haftung hat, die wichtigste Erfindung der Moderne sei, wichtiger als Dampfmaschine und Elektrizität. Nach Ansicht ihrer Befürworter hätte sie das Aufbringen des für die moderne Wirtschaft notwendigen Kapitals und die Entstehung des professionellen Managers sowie modernen betriebswirtschaftlicher Methoden erlaubt.

In den letzten Jahren sind aber wiederholt die Probleme dieser Gesellschaftsform in den Fokus geraten:

• Angestellte Manager, die sich auf Kosten der Allgemeinheit durch auf die kurze Frist angelegten Vergütungssysteme bereichern und vom Aufsichtsrat daran nicht gehindert werden.
• Das Entstehen großer, komplexer und international verflochtener Finanzkonglomerate, die zu “too-big-to-fail” sind und deren politischer Einfluss einem als Bürger Angst machen kann (und vielleicht auch sollte).
• Und schließlich die Aktionäre, die geschützt durch die Haftungsbeschränkung und dem erwarteten staatlichen “Bail-out” dieser Entwicklung tatenlos zusehen.

Das Finanzsystem dem 21 Jahrhundert wird von großen Aktiengesellschaften dominiert, die transnational agieren und sich dem Zugriff des Nationalstaates ob ihrer Größe, wirtschaftlicher Bedeutung und politischen Einfluss immer mehr entziehen. Aus ordoliberaler Sicht ist eine solche Konzentration wirtschaftlicher Macht in den Händen weniger Konzerne und der sie führenden Manager nicht hinnehmbar. Sie verstößt gegen fundamentale Prinzipien der Sozialen Marktwirtschaft.

Meine These ist, dass die beobachtbaren Exzesse auf den Finanzmärkten (aber auch die Missstände in anderen Wirtschaftszweigen) sich nicht nur, aber auch auf die Aktiengesellschaft bzw. deren ungenügenden Regulierung zurückführen lassen. Was nicht heißt, dass ich die Aktiengesellschaft für generell schädlich halte. Aber wir sollten bestimmte Regelungen im Aktiengesetz vielleicht einer erneuten Kosten-Nutzen Analyse unterwerfen.

Dabei ist es eine hilfreiche Strategie, sich der historischen Entwicklung bestimmter Regelungen bewusst zu werden, um den Blick für die Probleme der Gegenwart zu schärfen. Denn das Wissen um die historische Einbettung kann unheimlich hilfreich sein, vermeintliche Kausalzusammenhänge und Gewissheiten zu hinterfragen.

Betrachtet man moderne Aktiengesellschaften, so verfügen diese über drei wesentliche Eigenschaften:

1. Sie sind juristische Personen, das heißt eine Aktiengesellschaft wird vom Gesetz wie eine natürliche Person behandelt. Was für uns heute so selbstverständlich klingt, war aber im 19. Jahrhundert eine rechtstheoretische Revolution. Zuvor waren nur solche Körperschaften („Corporationen“) als juristische Personen behandelt worden, die “öffentliche” Aufgaben wahrnehmen, wie beispielsweise Universitäten. Für die Juristen der vorindustriellen Zeit war es unvorstellbar, einer Ansammlung von Individuen, die sich zu einem privaten Zweck zusammen taten, als Rechtsperson zu behandeln.
2. Sie verfügen über nicht rückforderbares Stammkapital, dass ihnen theoretisch eine unbegrenzte Lebensdauer ermöglicht. Während Personengesellschaften und Partnerschaften mit den sie tragenden Wirtschaftssubjekten untrennbar verbunden sind, ist das Aktienkapital für immer eingezahlt – es sei denn, es kommt zur Insolvenz. Individuen können nur durch den Verkauf ihrer Aktien auf Sekundärmärkten aus dem Unternehmen ausscheiden. Historisch war dies übrigens nicht immer der Fall: Die ersten Aktiengesellschaften, die vor allem im Überseehandel eingerichtet wurden, gaben Anteile nur für eine Handelsfahrt oder eine begrenzte Dauer aus.
3. Sie verfügen über das Privileg der begrenzten Haftung. Aktionäre und die in ihrem Auftrag handelnden Manager können nicht für die Verluste der Aktiengesellschaft – deren Geschäftspolitik sie maßgeblich mitbestimmten – verantwortlich gemacht werden. Dies ist eine erhebliche Privilegierung, gerade im Vergleich zu Personengesellschaften. Dies war im angelsächsischen Raum nicht immer so; Aktionäre von American Express unterlagen beispielsweise noch bis 1965 der persönlichen Haftung.

Da diese Eigenschaften eine erhebliche Bevorteilung der Aktien- gegenüber traditionellen Personengesellschaften beinhaltete, war die Rechtsform der Aktiengesellschaft bis weit ins 19. Jahrhundert hinein nicht frei zugänglich. Stattdessen dienten sie den Staaten der Frühen Neuzeit als Finanzierungsinstrument für bestimmte Aktivitäten, insbesondere Überseehandel, aber auch der Bau von Straßen, Kanälen sowie die Einrichtung von Versicherungen, die als im öffentlichen Interesse liegend angesehen wurden.

Im Deutschen Reich wurde die Konzessionspflicht für Aktiengesellschaften erst 1870 abgeschafft und durch ein – selbst nach heutigen Maßstäben – extrem liberales Gesetz ersetzt – was ganz erheblich zum Spekulationsfieber und dem Gründerkrach mit anschließender jahrelanger Wirtschaftskrise führte.

Wieso aber handhabten diese Staaten die Zulassung von Aktiengesellschaften derart strikt während diese Gesellschaftsform heute frei zugänglich ist? An der Industrialisierung, die nach Lehrbuchmeinung immer höhere Kapitalmengen erforderte, die nur über die Aktiengesellschaft eingesammelt und administriert werden konnte, kann es nicht gelegen haben. Denn Großbritannien ließ Aktiengesellschaften mit beschränkter Haftung erst im Jahre 1855 allgemein zu („Limited Liability Act“) als das Land bereits voll industrialisiert war.

Die Gründe für die Kritik an den Aktiengesellschaften waren vielfältig. Beispielsweise wurde argumentiert, dass die Aktiengesellschaft in der Lage sei, große Kapitalmengen anzuziehen und so den Wettbewerb zu gefährden. Ein Argument übrigens, dass Adam Smith im Wohlstand der Nationen zurückwies, da eine Aktiengesellschaft immer schwerfälliger als der Einzelunternehmer sei und daher nur für bestimmte, wenig innovative Tätigkeiten in Frage komme – auch der Vater der Volkswirtschaftslehre kann sich irren. Andere befürchteten spekulative Blasen sowie Betrug gegenüber den Anlegern, denn gerade in Großbritannien wirkten die  „South Sea Bubble“ noch lange nach. Daher wurde bis in die 1830er Jahre die Aktiengesellschaft als moralisch zweifelhafte und dubiose Gesellschaftsform angesehen wurde.

Die Hauptkritik richtet sich aber gegen die Haftungsbeschränkung. Denn die persönliche Haftung galt als Voraussetzung des ehrbaren Kaufmanns. Eine Gesellschaft, in der die Eigentümer (=Aktionäre) nicht mehr für die Auswirkungen ihres Handels haftbar gemacht werden können, würde nach Ansicht der zeitgenössischen Kritiker zu einer höheren Risikoneigung führen, bei denen die Aktionäre und die von ihnen bestellten Manager Risiken zu Lasten der Allgemeinheit eingingen. An dieser Diagnose hat sich bis heute nichts geändert, ein Blick auf die Finanzmärkte genügt (wobei aber im Finanzsystem als Ganzes noch deutlich mehr im Argen liegt). Denn ohne Haftung werden die Folgen persönlichen Handels nicht dem Verursacher zugeordnet (=internalisiert), was zum Eingehen hoher Risiken verführt. Dies ist übrigens auch der Grund, warum Walter Eucken sich in den Grundsätzen der Wirtschaftspolitik für die persönliche Haftung von Managern bei Aktiengesellschaften im Streubesitz aussprach beziehungsweise beherrschende Aktionäre für ihre Gesellschaft haften sollten.

Interessanterweise wird eine stärkere Haftung von Managern vielfach diskutiert, während die Haftungsbeschränkung für Aktionäre fast gar nicht thematisiert wird. Dabei ist die Haftung von Managern ökonomisch nicht einfach herzuleiten, denn sie sind in letzter Konsequenz Angestellte und Anreize müssen daher über die Vergütungsstruktur gesetzt werden. Die Eigentümer aber bleiben in der Diskussion um die Stärkung des Haftungsprinzips außen vor. Denn implizit wird von den meisten die Haftungsbeschränkung als notwendige Bedingung für die Existenz von Aktiengesellschaften akzeptiert. Denn wer würde eine Aktie kaufen, wenn die Insolvenz der Gesellschaft, auf die man nur einen marginalen Einfluss hat, den persönlichen Ruin bedeuten kann?

Und hier kommt die Überraschung: Die neuere empirische Forschung hat gezeigt, dass Aktien vor der Einführung der Haftungsbeschränkung – sei es im (heutigen) Irland, Großbritannien oder in Kalifornien – im 19. Jahrhundert ohne wesentliche Abschläge auf liquiden Märkte gehandelt wurden. Viele Aktiengesellschaften behielten daher ihre persönliche Haftung der Aktionäre über die Einführung der Haftungsbeschränkung hinaus bei. So wurde beispielsweise der britische Bankensektor bis Ende der 1870er Jahre überwiegend von Aktiengesellschaften mit Aktionärshaftung dominiert.

Es ist Spekulation meinerseits, aber vielleicht schaffte gerade die persönliche Haftung der Aktionäre – in Abwesenheit staatlicher Unterstützung – das nötige Vertrauen in das solide wirtschaftliche Handeln der Bank.

Übrigens führte die persönliche Haftung auch dazu, dass die Aktien nicht nur von mittellosen Spielern oder bezahlten Strohleuten gehalten wurde (die sogenannte Bagehot Hypothese).

Empirischen Untersuchungen im britischen Bankensektor weisen darauf hin, dass die Aktionäre mit vollständiger Haftung dafür sorgten, dass neue Aktionäre auch ein gewisses Vermögen als Haftungsmasse besaßen.

Die historische Entwicklung zeigt also, dass die derzeitige Ausgestaltung des Aktienrechtes sich nicht nur mit ökonomischen Notwendigkeiten, sondern vielleicht auch mit der Einflussnahme von Partikularinteressen erklären lässt. Dies gilt insbesondere für die Haftungsbeschränkung von Aktionären. Dies mag für Kleinaktionäre sinnvoll sein, aber diese machen nur noch einen verschwindend kleinen Teil der Aktionäre aus. Die Masse der Anteile werden aber heute von institutionellen Anlegern gehalten, von denen viele Großaktionäre mit einem signifikanten Einfluss auf die Geschäftstätigkeit sind. Für diese Gruppe scheint mir die Haftungsbeschränkung überdenkenswert.

Besser wäre beispielsweise eine abgestufte Regelung, bei der mit steigendem Aktienanteil auch die Haftung für die Verbindlichkeiten der Gesellschaft steigt. Dies müsste sich dann Analog in den jeweiligen Aktionärsrechten wiederfinden, so dass der Kleinanleger wahrscheinlich de jure so etwas wie ein stiller Gesellschafter würde – was er heute ja schon de facto ist.

Dies ist zugegebenermaßen ein “Schuss aus der Hüfte”, ein ausgearbeitetes Konzept zur Reform des Aktiengesetzes habe ich nicht. Aber dies ändert nichts an dem Befund, dass die Beschränkung der Haftung bei Aktiengesellschaften (und natürlich auch bei anderen Gesellschaftsformen) kontroverser diskutiert werden sollte als es derzeit der Fall ist.

Keinen INSM-Blog-Post mehr verpassen? Folgen Sie uns auf Facebook, Twitter oder abonnieren Sie unseren RSS-Feed oder Newsletter.