Alle modernen Zentralbanken sind, zumindest auf dem Papier, unabhängig vom Primat der Politik. Das ist eigentlich undemokratisch. Aber anders ist das Ziel der Gelpolitik, nämlich stabiles Geld zu gewährleisten, kaum einzuhalten. Eine kleine Geschichte der unabhängige Notenbank.

Die ersten „Zentralbanken“ waren große Bankhäuser, deren Geld (nahezu) überall anerkannt war. Es war die Zeit, als das Geld nicht von einer staatlichen Stelle, sondern von Banken herausgegeben wurde.

Als erste dieser Banken gilt die Amsterdamer Wechselbank, die vor über vierhundert Jahren im Jahre 1609 gegründet wurde. Sie nahm als erste Bank alle möglichen Münzen an, bestimmte den jeweiligen Materialwert und schrieb ihn als Bankgeld einem Konto gut.

Da alle größeren Rechnungen in Amsterdam per Gesetz in Bankgeld ausgewiesen werden mussten, hatten alle Händler ein Konto bei der Amsterdamer Wechselbank – so wurde sie im wahrsten Sinne des Wortes eine zentrale Bank, deren Hauptaufgabe es war, die Qualität und Tauschbarkeit von Bankgeld zu gewährleisten.

Das klingt schon sehr nach einer Zentralbank im modernen Sinne. Die Amsterdamer Wechselbank war aber eine private Bank und insofern per se unabhängig von der Regierungen – wenn auch nicht vollständig, da die Stadt Amsterdam die Einlagen garantierte und obiges Gesetz verabschiedete. Vermutlich hätten die Einlagen aber auch von der Bank selbst durch Goldvorräte garantiert werden können und durch Netzwerkeffekte wäre die Amsterdamer Wechselbank auch durch Marktkräfte zur dominierenden Bank geworden.

Es spricht also viel dafür, dass der Markt unabhängige Zentralbanken erfinden würde, wenn es sie nicht geben würde. Aus dieser Erkenntnis folgt, dass Zentralbanken auch als staatliche Institutionen unabhängig sein sollten, weil es dem Marktergebnis entspricht.

Der Frage, warum Zentralbanken unabhängig sein sollten, gingen Anfang der 1980er Jahr die US-Ökonomen Thomas Sargent und Neil Wallace nach. Ihr Artikel „Some unpleasant monetarist arithmetic“ (1981) gilt als das einflussreichste und am stärksten zitierte Werk der neueren Literatur über Zentralbanken. Sargent und Wallace betrachten eine einfache Ökonomie und zeigen mathematisch, dass die Stärke und Unabhängigkeit der Zentralbank im Vergleich zur Regierung von zentraler Bedeutung für die Geldwertstabilität ist – eine schwache Zentralbank kann auch mit der richtigen Geldpolitik Inflation nicht verhindern.

Milton Friedman sagte 1970: „Inflation ist immer und überall ein monetäres Phänomen, in dem Sinne, dass sie ausschließlich dadurch erzeugt werden kann und wird, indem die Geldmenge stärker wächst als die Produktion.“ Das ist die Inflation als monetäres, nicht-fiskalisches, Phänomen. Sargent und Wallace (1981) zeigen, dass Friedman damit nicht vollständig recht hat – zumindest unter gewissen Umständen, nämlich genau dann, wenn die Fiskalpolitik die Geldpolitik dominiert.

Von Dominanz der Fiskalpolitik spricht man, wenn diese zuerst handelt und die Geldpolitik zu einer gewissen Handlungsweise zwingt. Im Artikel von Sargent und Wallace zwingt lasche Fiskalpolitik die Zentralbank zu nicht-optimaler Geldpolitik. Die Zentralbank kann nicht anders handeln und ist nicht unabhängig – eine „schwache“ Zentralbank.

Diese einzige Annahme genügt, um Friedmans Aussage, Inflation sei immer ein monetäres Phänomen, zusammenbrechen zu lassen. Durch eine schwache Zentralbank und unverantwortliche Fiskalpolitik kommt es zu Inflation als fiskalisches, staatsverschuldetes Phänomen.

Unangenehme, monetaristische Rechnerei

Sargent und Wallace modellieren einen Staat, dessen Defizit durch zwei Arten finanziert werden kann. Zum einen kann der Staat Schulden aufnehmen und zum anderen Geld drucken. Beide Methoden sind über die Budgetbeschränkung des Staates miteinander verknüpft.

In welche Richtung sich nun die Ökonomie entwickelt, hängt davon ab, welche der beiden Institutionen dominiert. Legt die Zentralbank als Institution der Geldpolitik glaubhaft alle zukünftigen Geldpolitiken fest, zum Beispiel indem sie ein konstantes Geldmengenwachstum benennt, muss sich das Finanzministerium mit den Defiziten nach dem Geldmengenwachstum wenden. Jede Abweichung wäre entweder nicht optimal oder würde den Staatsbankrott bedeuten. In dieser Welt ist alles in bester Ordnung – die Unabhängigkeit der Zentralbank von den Entscheidungen der Regierung ermöglicht es die Inflation tatsächlich nur als monetäres Phänomen zu betrachten und perfekt zu kontrollieren.

Es ist aber auch genau das Gegenteil möglich. Wenn die Fiskalpolitik dominiert, kann die Regierung  glaubhaft alle zukünftigen Defizite festlegen und die Zentralbank dazu zwingen das nötige Geld durch Geldmengenwachstum zu erschaffen. Damit kann die Zentralbank die Inflation nur noch begrenzt kontrollieren. Sie muss möglicherweise nicht-optimale Inflation dulden, damit der Staatsbankrott abgewendet wird.

Spätestens wenn der Staat keine zusätzlichen Schulden mehr aufnehmen kann, sondern nur noch ein konstantes Überrollen zu Stande bringt, muss die Zentralbank das Defizit durch erhöhtes Geldmengenwachstum finanzieren, was aufgrund der angenommenen konstanten Geldumlaufgeschwindigkeit zu Inflation führen wird.

Nimmt man weiter (vernünftigerweise) an, dass die Bürger diese Entwicklung vorhersehen, also Inflationserwartungen bilden, dann werden bereits heute die Preise steigen. Es kommt zu rational erwarteter Inflation – wenn jeder weiß, dass die Preise morgen steigen werden, kauft jeder heute. Also Folge steigt die Nachfrage und damit die Preise.

Das Konzept ist ähnlich der Dynamik eines rationalen Bank-Runs. Obwohl die Zentralbank die Geldmenge noch nicht erhöht hat, weil sich der Staat noch verschulden kann, steigen bereits die Preise. Das ist fiskalische, nicht-monetäre Inflation.

Europaweit haben wir zwar im Moment keine nennenswerte Inflation, aber in einigen Bereichen der Wirtschaft, insbesondere in Deutschland, gibt es Anzeichen für Überhitzung und Preisblasen, da die Menschen in Anlagen investieren, die als Schutz vor Inflation gelten, zum Beispiel Gold und Immobilien. Wie man am kollabierten Geldmultiplikator – dem Verhältnis von Krediten zu Zentralbankgeld – sehen kann, ist es einzig und allein die Unsicherheit, die uns im Moment vor Inflation bewahrt. Dieser Zustand ist weder gut, noch stabil. Früher oder später muss die EZB die Liquidität wieder einsammeln. Die Frage ist, ob sie dann noch unabhängig genug ist, um das zu tun, oder die Eurozone „süchtig nach Zentralbankgeld“ ist, wie es Bundesbankpräsident Weidmann sagte.

Der Vorteil des ersten Zuges

Zugegeben: Die Dominanz der Fiskalpolitik ist in der Theorie nur dann problematisch, wenn die Defizite schneller steigen sollen, als die Wirtschaftsleistung, die Regierung also Überschuldung plant – das passiert wenn die Zinsen auf Staatsanleihen höher sind als das Wirtschaftswachstum. Nur dann trifft im Modellaufbau von Sargent und Wallace (1981) die Verschuldung eines Landes irgendwann die Barriere, die die Zentralbank zu mehr Gelddrucken zwingt. Ein Land, dass sich nur entsprechend seiner Wachstumsrate verschuldet erreicht diese Grenze nie.

Dumm nur, dass die Realität anders aussieht: Die Akteure kennen die Entwicklung des Wachstums nicht bis in die ferne Zukunft. Wachstum ist nur schwierig vorauszusagen und Verschuldung wird durch kurzfristige Effekte ausgelöst, wie Bekämpfung einer Krise aber auch Wahlgeschenke. Verschuldung hat nie die Leistungsfähigkeit des Staates im Blick.

Insofern wird in der zweiten Welt von Sargent und Wallace ein solcher Staat früher oder später diese Barriere der begrenzten Leistungsfähigkeit treffen. Und dieses Auftreffen endet üblicherweise schmerzhaft – egal ob man mit Vollgas reinrauscht wie Griechenland oder langsam dahingleitet wie Japan.

Daher ist eine unabhängige und glaubwürdige Zentralbank nicht nur Marktergebnis, sondern tatsächlich auch das beste was man einer Ökonomie tun kann, denn sie zwingt die Regierungen zu maßvollen Haushalten. Etwas, das die griechische Regierung jetzt leider zu spät lernen muss.

Sargent und Wallace erklären, warum viele Regierungen oder auch die deutsche Opposition gerne die EZB als Krisenretter hätten. Man erkauft sich die Möglichkeit zu lascher Fiskalpolitik mit Inflation. Das funktioniert zwar, ist aber ordnungspolitisch falsch. Der Eingriff ist schließlich nur eine Notoperation.

Vielleicht hätte man vor der Konzeption der Europäischen Währungsunion diesen Artikel lesen sollen, um zu verstehen was es heißt, eine unabhängige Zentralbank zu haben. Nicht etwa „free lunches“ – also risikolose Gewinne, sondern vielmehr einen Anreiz sich gut zu benehmen. Als Gegenleistung für gutes Benehmen bekommt man aber etwas, das viel wertvoller ist, als kurzfristige fiskalische Abenteuer: Stabiles Geld, Sicherheit für Sparer und Unternehmen und somit die Grundlage für nachhaltigen Wohlstand.

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